西部证券-2022年4月金融数据综述：负债端不是核心矛盾-220514

　　第一，实体部门4月末债务余额同比增速录得9.9%，低于前值10.3%，方向符合预期，回落幅度大于预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】结构转而恶化，家庭和非金融企业债务余额同比增速出现不同程度下降，政府部门负债增速维持平稳。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）非金融企业负债方面，以余额增速衡量，上升幅度最大的是票据，短期贷款、非标和信用债亦有小幅改善，企业中长期贷款余额增速下行幅度加大。就现有数据估计，5月实体部门负债增速或小幅下行。两会后我们更加确定之前的判断，即年内实体部门负债增速会温和下行，按照稳定宏观杠杆率的目标，向今年的名义经济增速靠拢，既不存在宽信用，也不存在信用塌陷。

　　第二，具体来看，家庭部门4月负债增速录得8.9%，前值10.1%。我们认为，年内家庭部门负债增速下行空间已经不大，对应房地产阶段性企稳。

　　第三，政府部门负债增速4月录得12.3%，与前值持平。现有高频数据显示，5月末政府负债增速或继续平稳运行。

　　第四，非金融企业负债增速4月录得9.2%，前值9.4%。从结构上来看，贷款余额增速转头回落；中长期贷款余额增速大幅下降0.7个百分点至11.7%，短期贷款、票据、非标（信托贷款、委托贷款、未贴现票据）、信用债余额同比增速均有不同程度上升。4月PPI同比增速继续下行，我们预计其已于2021年10月见顶，后续非金融企业融资意愿很难主动改善。

　　第五，金融机构方面，还需后续数据验证，但根据现有数据，4月货币政策边际上或较3月基本保持稳中略松，后续在疫情逐步改善后有望回归中性。

　　第六，资产配置方面，我们维持之前的观点不变，即3月中旬以来，影响市场的核心矛盾已不在负债端，而是资产端受到疫情的冲击，我们倾向于认为市场对于中国经济已经过度悲观，后续有望出现修正。目前的基准假设仍然是经济不悲观、政策不乐观，面多水少挤泡沫，各大类资产都难有非常优异的表现，需要等待跌出来的机会。十债收益率年内运行区间预估在2.7%-3.0%。目前期限利差和中美利差总体较窄，背后反应的是对中国经济的悲观预期。一旦疫情对经济的扰动见顶，伴随着经济的恢复，上述悲观预期将得到修正，并触发十债收益率上行。核心的高频观察数据是通胀，如果经济恢复，最初对应市场的表现应是债券和商品齐跌。权益方面，我们认为，上证50指数代表的价值权益风格进一步下跌空间已比较有限。而在PPI同比增速下行和十债收益率下行空间不大的组合下，创业板指数下跌风险较大。

　　风险提示：经济失速下滑，政策超预期宽松