民生证券-苏博特-603916-深度报告:功能新生,以技见长-220120

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日期:2022-01-19 23:55:42 研报出处:民生证券
股票名称:苏博特 股票代码:603916
研报栏目:公司调研 李阳  (PDF) 37 页 3,272 KB 分享者:Sop****28 推荐评级:推荐(首次)
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研究报告内容
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  市场扩容,混凝土外加剂行业空间550亿+。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】混凝土外加剂已成为现代混凝土中除水泥、砂、石、水之外不可或缺的第五组分,外加剂中减水剂占比70%以上。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)我们测算2020年外加剂行业市场空间至少达559亿元,其中减水剂空间432亿元。我国预拌率提升、机制砂渗透,带动外加剂市场空间快速扩容。

  高性能减水剂成为主流,成本变化与环氧乙烷关联度高。按照减水率高低,可将减水剂分为普通减水剂、高效减水剂和高性能减水剂。高性能减水剂渗透率逐年推升,目前接近80%,对高效减水剂起替代作用。环氧乙烷占高性能减水剂总成本70%,因此环氧乙烷价格波动直接影响企业利润水平。

  龙头优势明显,研发构筑壁垒。每年一个新基地,IPO以来公司产能募投明显加速。随着四川大英、广东江门基地投产,2022年底公司高性能减水剂母液产能达57.1万吨,高性能减水剂产量预计将达175-190万吨。研发优势构筑产品壁垒,产品单价与毛利率处于行业领先地位。

  基建需求回暖,营销网络拓宽。除产能规模扩张外,预计公司主业还将受益于:1)2022年基建投资有望开门红,地产需求边际改善;2)加大技术推广力度,全国化布局拓宽营销网络;3)检测中心与主业协同效应明显。

  功能性材料不断迭代,打开第二增长曲线,重点关注风电灌浆料、TPO防水材料。2016-2020年公司功能性材料营收CAGR达47%,2020年公司功能性材料营收4.31亿,占比12%。1)抗裂材料、交通工程材料延续高增速:抗裂材料受益于地下空间混凝土工程、抽水蓄能电站建设,交通基建回暖背景下交通工程材料板块提速;2)风电灌浆料:海上风电未来发展前景乐观,催生风电灌浆料需求,我们预计2025年全球海风灌浆料市场将扩容到18-30亿元,具有三倍增量空间。国产替代空间广阔,公司灌浆料技术积累深厚,产品已于国内风电市场广泛应用;3)TPO防水材料:募投扩建TPO防水卷材,打造“刚性+柔性”防水体系。

  投资建议:我们预计公司2021-2023年高性能减水剂产能分别为47.1、57.1、67.1万吨;2022-2023年风电灌浆料营收分别为1.5亿、4.5亿元。预计2021-2023年公司净利润分别为5.30、7.11和9.07亿元,1月19日股价对应动态PE分别为22X、17X和13X。综合考虑外部环境改善、成本改善,以及可比竞争优势、龙头估值溢价,财务指标对比情况结合公司收入持续增长预期,我们认为公司较同行估值溢价在80%是合理水平。按照相对估值法,给予公司2022年21xPE,公司2022年净利润7.11亿,合理市值约在150亿人民币,对应每股股价为35.69元。首次覆盖,给予“推荐”评级。

  风险提示:基建回暖不及预期;产能投放不及预期;新应用材料拓展不及预期;原材料价格大幅波动风险;技术人员流失风险;营销人员管理难度加大风险。

  

  

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