国海证券-点评报告:恒大会导致系统性金融风险吗?-210914

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日期:2021-09-14 23:59:35 研报出处:国海证券
研报栏目:宏观经济 樊磊  (PDF) 4 页 477 KB 分享者:ful****ao
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研究报告内容
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  事件:

  近日,恒大集团出现债券违约的现象,目前看大概率会出现债务重组。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】但是若恒大债务重整协议未能达成,进入破产清算程序,有投资者担忧资产规模高达两万多亿的恒大破产可能会触发我国金融市场的系统性风险。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)我们认为,即使恒大破产,性质与雷曼兄弟破产也完全不同,和永煤事件也有相当差异,其冲击金融稳定的风险相对有限。

  投资要点:

  恒大破产清算的可能引发市场对其触发系统性风险的担忧。按照《企业破产法》规定,若重组计划草案无法通过或者获得批准,恒大将由法院宣布进入破产清算程序。市场担忧这可能会触发金融市场的系统性风险。但我们认为,不是所有的大型企业破产都会冲击金融稳定,雷曼兄弟的破产与永煤事件和恒大的情况存在相当差异。

  首先,雷曼破产造成系统性风险与经济基本面因素与交易对手风险有关。雷曼破产的根源在于美国房地产泡沫破灭之后次级贷款以及相关衍生产品市值大幅下降带来的资产减值;这一风险也同时威胁美国其他的金融机构。而雷曼作为负债规模巨大且广泛参与相关衍生产品市场的美国五大投资银行之一,其破产之后也造成了其交易对手的巨大损失。当时,投资者既无法判断次贷和衍生品价值的减计是否会导致其他金融机构破产,也无法判断雷曼给其他金融机构造成了多大损失,在出现高度信息不对称的情况下,美国同业市场流动性急剧枯萎,令许多大型金融机构处于违约的边缘,并标志着美国的次贷危机进入了系统性危机阶段。

  而恒大的情况与此完全不同。一方面,恒大违约不是因为经济基本面(如房价大幅下跌)的因素而走向濒临破产的境地——可能更多的是与自身经营决策有关,恒大违约不意味着万科、保利等其他地产企业都有风险;另一方面,它(5000多亿的有息负债)带给交易对手的损失尚不至于引发市场对于银行违约的担忧。诚然,恒大若进入破产清算,一些作为恒大交易对手方的中小银行可能将面临相当的损失,不能完全排除有资不抵债的风险。但从包商事件后一系列被接管的银行来看,中央银行主要还是对于中小银行采取救助的安排,市场普遍恢复了对小银行的政府信仰。在存在政府隐性担保的情况下,同业市场不会因此面对严重的信息不对称问题,流动性也便不会由此面临萎缩风险。

  其次,对比“永煤事件”,地产企业信息披露较完善,且不存在打破刚兑的影响。“永煤事件”之所以造成流动性枯竭,首当其冲与逃废债有关。如果允许逃废债,投资者便会意识到,债券的违约不仅可能是由于企业偿付能力的限制,还会受到企业偿付意愿的影响,而后者根本无法评估,于是整个信用债市场交易随之萎缩。其次,在国务院金稳委严肃财经纪律不接受逃废债之后,河南其他国企业面临发债困难更多与打破了当地国企的“刚兑”信仰有关。在政府隐性担保之下,一些企业原本不存在发债资质而仰仗“刚兑”信仰获得资金,那么刚兑打破,这些国企难以获得融资也是顺理成章。恒大违约不存在逃废债问题动摇信用债基础,也没有刚兑打破影响其他地产债的问题。整体而言,地产企业更多还是主要依靠自身信用融资的,恒大违约就是一次正常的信用债违约。

  当然,若恒大进入破产清算程序,可能会造成风险偏好的阶段性波动,地产债价格可能受到冲击,地产企业融资短期内或受到一定影响。但是我们预计投资者恢复理性之后,债券定价和地产企业融资都会很快恢复正常。

  风险提示:经济低于预期,疫情超预期,中美关系恶化超预期

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